金融機構宜理性投資長期國債

    蘇向杲

    近期，長期國債收益率走勢備受市場關注。

    各類機構關注長期國債收益率有兩大原因。一是今年上半年多個長期國債品種二級市場價格持續走高（收益率下行），為公募基金、銀行理財、險資等機構帶來了豐厚的收益，機構投資者很關注債市下半年走勢。二是今年以來中國人民銀行針對長期國債收益率接連發聲。例如，4月份以來多次提示長期債券投資的利率風險；7月1日明確表示將“面向部分公開市場業務一級交易商開展國債借入操作”。

    監管部門頻頻“出手”，對部分非理性加倉長期國債的機構投資者起到良好的引導效果，有利于維護債券市場穩健運行。中債收益率曲線顯示，中國人民銀行在7月1日表態后，當日10年期國債收益率應聲大幅上漲，7月2日至4日則互有漲跌。

    筆者認為，未來各類金融機構應充分理解監管導向背后的深意，堅持審慎理性的投資理念，防范相關風險。無論是從中長期宏觀經濟走勢層面來看，還是從金融機構自身發展層面來看，金融機構均應理性投資長期國債。

    一方面，我國經濟基本面持續向好，長期國債收益率持續下行缺乏支撐。通常而言，長期國債收益率主要反映長期經濟增長和通脹的預期。當前，我國經濟回升向好、長期向好的基本面沒有改變，經濟基礎穩、優勢多、韌性強、潛能大，未來較長時期仍將保持合理增速。今年一季度，我國經濟實現了5.3%的較高增速，二季度以來，投資、出口等經濟指標還在改善中。中國人民銀行近期也提到，下一階段將把維護價格穩定、推動價格溫和回升作為把握貨幣政策的重要考量，加強政策協調配合，保持物價在合理水平。

    由此來看，長期國債收益率總體將運行在與長期經濟增長預期相匹配的合理區間內，長期國債收益率與長期經濟增長預期的背離是階段性、暫時性的?；诖?，部分金融機構通過加杠桿、拉長久期等方式持續增配長期國債，顯然存在一定的利率風險。

    另一方面，盲目配置長期國債不利于金融機構優化資產負債匹配。對交易型金融機構而言，在二級市場買入長期國債的主要目的是賺取交易差價。今年以來在長期國債價格上漲的趨勢下，不少公募基金、銀行理財等機構確實收獲了良好的投資收益。但長期國債的二級市場價格不可能持續單邊上漲，一旦走勢逆轉，買在“高點”的交易型金融機構將面臨投資收益率驟降、客戶流失、流動性管理難度加大等一系列問題。實際上，在此前幾次大的債市回調中，部分銀行理財機構和公募基金均出現過“踩踏式”拋售債券的情形，并引發了“贖回潮”，為這些機構的資產管理、客戶管理、品牌聲譽帶來不小壓力。

    對配置型金融機構而言，買入長期國債后將長期持有，如險資機構、部分商業銀行等。對這類機構而言，在收益率持續下行的背景下大幅買入長期國債，面臨的主要風險是投資收益難以覆蓋負債成本。中國人民銀行有關部門負責人近期也表示，對于銀行、保險等配置型投資者，如果將大量資金鎖定在收益率過低的長久期債券資產上，若遇到負債端成本顯著上升，會面臨收不抵支的被動局面。

    總之，金融機構在投資長期國債時，宜綜合考量監管導向、市場趨勢、自身資產負債匹配度、流動性管理壓力等多個維度，未雨綢繆，理性投資。這既有利于機構自身穩健經營，也能維護債券市場的平穩運行。