衛星石化：丙烯酸盈利改善 乙烷裂解制乙烯驅動未來業績增長

    本報告導讀：

    2017-2018丙烯酸需求超過市場預期，按照我們目前測算，2018年丙烯酸有效開工率將高達90%，我們認為丙烯酸價差將自約4200元/噸擴大至5100元/噸~5500元/噸。

    投資要點：

    給予增持評級。我們預計公司2017-2019年凈利潤分別為9.3億元，13.8億元，20.2億元，EPS分別為0.87元，1.29元，1.90元。對應PE分別為19倍，13倍，9倍。首次覆蓋給予增持評級。采用2018年行業PE中位數17倍，對應目標價21.93元，32%上漲空間。

    丙烯酸行業盈利提升，因需求超預期。2018年我們測算丙烯酸行業有效開工率提高到90%，產品盈利有望大幅提升，主要基于2017-2018年行業需求超預期。2018年丙烯酸行業并無新增產能，需求增速維持9%，對應90%的有效開工率，預計丙烯酸價差在5100-5500元/噸左右，產品單噸凈利同比2017年擴大58%-82%。公司具備丙烯酸產能48萬噸，市占率15%，擁有行業的定價權，充分受益于丙烯酸行業盈利提升。

    2019-2020年公司進入新一輪龍頭產能擴張周期，貢獻中長期的成長性。公司計劃擴產45萬噸丙烯，22萬噸雙氧水36萬噸丙烯酸及酯。此外，公司計劃籌建400萬噸烯烴，總投資約300億。第一套乙烷裂解制乙烯125萬噸將于2020年投產。

    氣頭烯烴爆發緣起頁巖油氣革命，我們認為國際油價穩步提升的大周期中，高景氣度可持續。乙烷與丙烷供給主要來自天然氣凝析液，與未來頁巖油鉆采活動正相關。我們預計2020年丙烷新增供給大于需求，PDH行業噸盈利將維持800~1000元/噸。同時，預計乙烷2020年價格小幅上行，經我們測算我國乙烯裂解制乙烯2020年噸盈利為2500~3000元/噸。

    風險提示：油價下跌風險，丙烯酸需求低于預期風險等。